华见早安之声

市场概述

经济数据利好美联储 12 月降息，三大美股指三连阳，但部分科技股打压下，盘中曾齐跌。到收盘，道指涨超 1%，标普和纳指齐创近两周新高。英伟达盘中跌超 7%，收跌 2.6%、在科技七巨头中独跌，英伟达 AI 链齐跌，CoreWeave 收跌超 3%；谷歌 AI 链走高，谷歌涨超 1%、三日连创历史新高，博通涨近 2%，逼近纪录高位，传出考虑用谷歌 TPU 后，Meta 涨近 4%。

中概指数跑输大盘，公布财报后，小马智行收涨近 6%、阿里先涨后跌、收跌超 2%、蔚来跌超 4%。

美劳动力市场疲软、核心 PPI 增长低于预期，美债价格再涨，十年期美债收益率本月内首次盘中下破 4.0%。美元指数两日跌离近半年高位；离岸人民币盘中涨超 200 点、13 个月来首次盘中涨破 7.08；连日反弹的加密货币回落，比特币盘中跌超 3% 跌破 8.7 万美元。

投资者关注俄乌和平前景，原油回落至一个月低位，盘中跌近 3%。黄金期货三连涨，涨超 1%、收创新高。

亚洲时段，A 股和港股震荡收涨，创业板涨 1.77%，" 谷歌链 " 爆发，恒科指涨 1.2%，科网股跟进涨势。

要闻

美国经济数据显示降息可能性增加：9 月 PPI 环比增 0.3%，能源成本推动通胀抬头，核心 PPI 环比增速 0.1% 低于预期；ADP 周报：过去四周私营部门就业岗位周均减少 1.35 万、流失加剧；9 月零售销售环比增 0.2%远低于预期，汽车销售成主要拖累。

美财长贝森特：可能圣诞节前宣布美联储主席人选，美联储应回归幕后角色；特朗普首席经济顾问哈塞特据称被视作美联储主席人选的领跑者；特朗普 " 钦点 " 美联储理事米兰：需要大幅降息，当前货币政策阻碍经济发展，并将失业率逐步推高。

报道称乌克兰同意美所提计划核心条款，原油盘中跌近 3%；特朗普称仅剩少数分歧，已指派美官员与俄乌双方就和平计划展开磋商；乌方称泽连斯基拟 27 日与特朗普会面。

AI 竞争格局生变，英伟达盘中重挫 7%，谷歌再创新高；英伟达大跌后罕见安抚市场：我司 GPU 比谷歌 AI 芯片领先一代；" 大空头 " 开启 "AI 泡沫 " 论战，称 " 英伟达就是当年的思科 "。

华为发布会：Mate 80 系列 4699 元起、首搭载鸿蒙 6 系统，折叠屏 Mate X7 系列价格 12999 元起。

阿里巴巴Q3 营收同比增长 4.8%，云业务收入激增 34%，即时零售强劲增长 60%；电话会：千问有望成未来 AI 生活入口，预计闪购 Q4 投入显著收缩，不排除在 3800 亿资本开支承诺外额外投资。

小马智行Q3 营收同比增 72%，毛利率升至 18.4%，Robotaxi 业务收入增近 90%，城市级别单车盈利转正。

蔚来Q3 营收增长 16.7% 至 218 亿元，车辆毛利率创新高达 14.7%，Q4营收和交付指引均创新高。

戴尔本季营收指引优于预期，上调年度 AI 服务器出货指引，盘后涨超 5%。

市场收报

欧美股市：标普 500 涨 0.91%，报 6765.88 点，道指涨 1.43%，报 47112.45 点，纳指涨 0.67%，报 23025.591 点。欧洲 STOXX 600 指数涨 0.91%，报 568.01 点。

A 股：沪指涨 0.87%，报 3870.02 点；深成指涨 1.53%，报 12777.31 点；创业板指涨 1.77%，报 2980.93 点。

债市：到债市尾盘，美国十年期基准国债收益率约为 4.00%，日内降约 2 个基点；两年期美债收益率约为 3.46%，日内降约 4 个基点。

商品：WTI 1 月原油期货收跌 1.51%，报 57.95 美元 / 桶；布伦特 1 月原油期货收跌 1.40%，报 62.48 美元 / 桶。COMEX 12 月黄金期货收涨 1.12%，报 4140 美元 / 盎司。LME 期镍收涨约 1.2%，报 14872 美元 / 吨。

要闻详情

全球重磅

美国 9 月 PPI 环比增 0.3%，能源成本上升推动通胀抬头，核心 PPI 环比增速低于预期。数据显示，美国 9 月 PPI 60% 的涨幅归因于汽油成本上升。剔除食品和能源价格后，9 月核心 PPI 环比增长 0.1%，增速低于预期的 0.2%，同比上涨 2.6%，为去年 7 月以来最温和的涨幅。" 新美联储通讯社 "Nick Timiraos 点评称，批发价格上涨暗示美联储首选通胀指标 PCE 涨幅有限。

降息可能性增加：ADP 周报显示过去四周美国私营部门就业岗位周均减少 1.35 万、流失加剧。ADP 公布的周度数据显示，过去四周私人企业平均每周减少 1.35 万岗位，高于上一次所公布的每周流失 2500 个岗位，裁员速度明显加快。分析指出，这一数据增加了美联储 12 月降息的概率。

美国 9 月零售销售环比增 0.2%，远低于预期，汽车销售成主要拖累。美国 9 月零售销售环比增长 0.2%，连续四个月正增长但显著放缓，且低于市场预期。汽车销售出现四个月来首次下滑，主因电动汽车税收抵免政策到期。实际零售额连续 12 个月同比增长，但消费呈现 "K 型 " 分化，加之就业市场疲软与消费者信心低迷，该数据或强化美联储降息预期。

美国财长贝森特：可能圣诞节前宣布美联储主席人选，美联储应回归幕后角色。美国财政部长贝森特 11 月 25 日表示，特朗普可能在圣诞节前公布新任美联储主席人选。贝森特透露他仍有一场面试待完成，同时主张美联储应回归金融危机前的幕后角色，淡化市场干预。鲍威尔的美联储主席任期于 2026 年 5 月结束，当前美联储内部对降息存在分歧，12 月会议仍有望实现第三次降息。

特朗普首席经济顾问、白宫国家经济委员会主任哈塞特据称被视作美联储主席人选的领跑者。不过，特朗普以意外的人事与政策决定著称，因此提名在公开宣布前都不能视为最终确定。哈塞特被认为与特朗普的经济观高度一致，包括认为应降低利率。

美联储理事米兰：需要大幅降息，当前货币政策阻碍经济发展，并将失业率逐步推高。米兰主张通过一系列 50 个基点的降息，尽快将利率降至中性水平。他强调几乎所有的通胀超标都是 " 幻觉 "，主要源于住房市场的供需失衡和货币政策的滞后效应。

" 美联储通讯社 "：盟友为下月降息 " 铺平道路 "，鲍威尔将抉择 " 鹰派降息 " 还是 " 鸽派暂停 "。" 新美联储通讯社 " 指出，鲍威尔的核心盟友威廉姆斯、戴利等人已公开发声，为 12 月降息铺平道路，市场降息预期已飙升至 80%。然而，美联储内部分歧严重，鲍威尔面临艰难抉择：其一 " 鹰派降息 "，12 降息但暗示后续暂停，其二选择 " 鸽派暂停 "，按兵不动等待数据。不过，美银认为强行推动 " 鹰派降息 " 可能弄巧成拙，" 鸽派暂停 " 或更优。

报道称乌克兰同意美所提计划核心条款，特朗普称仅剩少数分歧，乌方称泽连斯基拟 27 日与特朗普会面。报道传出后，原油盘中跌近 3%。乌克兰国家安全与国防委员会秘书称，乌美就日内瓦会谈提出的协议 " 核心条款 " 达成共识。白宫新闻秘书称，美国在达成和平协议方面取得 " 巨大进展 "，仍有 " 少数微妙但并非不可逾越的细节 " 需要解决。特朗普称，最初由美国起草的 28 点和平计划已经过完善，目前仅剩少数分歧；为敲定计划，已指派美官员与俄乌双方就和平计划展开磋商。

俄乌谈判关键时刻：美俄乌三方会晤移师阿布扎比，力促落实 "19 点和平框架 "。美俄乌三方代表齐聚阿布扎比加速推进修订后的 "19 点和平框架 "，谈判重心已从早期博弈转向具体条款敲定。此前特朗普政府提出的 28 点方案经磋商缩减为更利于基辅的 19 点协议，但涉及领土及北约关系的核心敏感条款仍待元首最终裁决，目前白宫对谈判进展持审慎乐观态度。

AI 竞争格局生变，英伟达盘中重挫 7%，谷歌再创新高。媒体称，Meta 考虑 2027 年在其数据中心使用谷歌 TPU、而非英伟达芯片。投资者正在捕捉 AI 竞争格局的微妙变化，此前落后的谷歌显现王者归来的迹象。华尔街人士称，Gemini 3 发布 " 可能被证明是比 DeepSeek 冲击更微妙但更重要的事件 "，市场正接受谷歌是明确的 AI 领导者这一观点。谷歌最新模型 " 重置 " 了 "AI 层级棋盘 "，将市场拉入 " 新的 DeepSeek 时刻 "。

英伟达大跌后罕见安抚市场：我司 GPU 比谷歌 AI 芯片领先一代。英伟达发帖自称目前领先行业一代，是唯一一个可以运行所有 AI 模型、并在各种计算场景中通用的平台，强调其芯片相比谷歌 TPU 等 ASIC 芯片提供 " 更高的性能、多功能性和互换性 "。谷歌称，其定制 TPU 和英伟达 GPU 的需求都在加速增长，将一如既往支持这两者。

" 谷歌链 "：AI 全栈式创新，TPU+OCS 共塑下一代智算网络。中泰证券认为，本轮 " 谷歌链 " 爆发的关键技术变量在于 OCS 光交换技术的全面引入。本质上是用物理光路直接传输数据，彻底抛弃了 " 光—电—光 " 的信号转换过程。通过深度整合自研 TPU 芯片与 OCS（光电路交换机）技术，谷歌不仅突破了传统数据中心的能效与扩展瓶颈，更为下一代智算网络确立了新的架构标准。谷歌已围绕芯片（TPU ) —网络 ( OCS ) —模型 ( Gemini ) —应用 ( 云计算 / 搜索 / 广告等 ) 全栈优势构筑 AI 护城河。

深度拆解谷歌 TPU" 真实战力 "，性能硬刚 Blackwell、能效吊打 GPU。对于投资者和云厂商而言，TPU 最大的价值不仅仅是快，而是利润率。谷歌通过掌控 TPU 的全栈设计，成功绕开了 " 英伟达税 "。与此同时，Broadcom 的毛利远低于英伟达，这让谷歌能够将算力成本压到极致。从 TPU v6 到最新曝光的 TPU v7 ，谷歌不仅是在造芯，更是在为即将到来的 "AI 推理时代 " 构建一道几乎不可逾越的护城河。

不用英伟达，Gemini 3 是如何训练的？谷歌全新推出的多模态 Gemini 3 采用稀疏 MoE 架构与原生多模态设计，完全基于自家 TPU 训练，具备 1M token 上下文处理能力。该模型通过强化学习专门优化多步推理能力，虽然在事实准确率和推理基准测试中表现领先，但其幻觉率仍高达 88%，在 " 知之为知之 " 的自我认知层面尚未取得实质性突破。

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" 大空头 "大战英伟达，"AI 泡沫 " 论战开启。" 大空头 "Michael Burry 发布重磅檄文《供给侧的暴食》，正式向 AI 泡沫宣战。他驳斥 " 盈利即安全 " 的论调，直言 " 英伟达就是当年的思科 "，警告市场正面临灾难性的过度供应与折旧陷阱。这位传奇空头认定：无论多少人试图证明这次不一样，1999 年的历史正在重演。

华为发布会：Mate 80 系列4699 元起、首搭载鸿蒙 6 系统，折叠屏 Mate X7 系列价格 12999 元起。华为 Mate 80 系列重磅发布，首次实现 8000 尼特极致亮屏、全金属高强度机身和 AI 智调技术，带来超越前代 35% 的性能飞跃。华为 Mate 80 系列起售价 4699 元，华为 Mate 80 Pro 系列起售价 5999 元。

阿里巴巴 Q3 营收同比增长 4.8%，云业务收入激增 34%，即时零售强劲增长 60%；电话会：千问有望成未来 AI 生活入口，预计闪购 Q4 投入显著收缩，不排除在3800 亿资本开支承诺外额外投资。

阿里巴巴 Q3 营收 2478.0 亿元，同比增长 4.8%，略高于市场预期，云智能业务营收激增 34%，AI 产品持续高速增长，跻身国内 AI 云市占第一。即时零售业务收入为 229.06 亿元，同比增长 60%。调整后净利润大跌 72%，公司将此归因于对即时零售、用户体验以及科技的投入。

阿里管理层表示，三季度是闪购业务投入高点，随着整体效率的显著改善和规模稳定，预计闪购业务的整体投入会在下个季度显著收缩。吴泳铭提到，目前行业内不仅新的 GPU 基本上是跑满的，甚至是上一代或者是三年、五年前的前几代的 GPU 都是跑满的，所以就现在三年之内，看到所谓的 AI 泡沫应该是不太存在的。

小马智行 Q3 营收同比增 72%，毛利率升至 18.4%，城市级别单车盈利转正。小马智行第三季度营收达 2540 万美元，同比增长 72%，毛利率提升至 18.4%，主要受Robotaxi 业务驱动。该业务同期收入为 670 万美元，同比增长 89.5%，其中乘客车费收入激增超 200%，成为公司增长与毛利改善的核心动力。公司取得城市级单车盈利里程碑，并通过技术迭代实现硬件降本，但整体仍面临经营亏损 6970 万美元及现金流压力。

蔚来 Q3 营收增长 16.7% 至 218 亿元，车辆毛利率创新高达 14.7%，Q4 营收和交付指引均创新高。财报显示，第三季度交付 87,071 辆智能电动汽车，同比增长 40.8%，旗下蔚来、乐道和萤火虫三大品牌均实现市场突破，为公司进入新一轮增长周期奠定基础。预计第四季度交付 12 万至 12.5 万辆汽车，同比增长 65.1% 至 72.0%，总营收预计在 328 亿元至 340 亿元人民币之间，同比增长 66.3% 至 72.8%。

戴尔本季营收指引优于预期，上调年度 AI 服务器出货指引，盘后涨超 5%。戴尔盘后公布，第三财季营收略低于预期，但 EPS 盈利高于预期，四季度营收指引也高于预期，戴尔将年度 AI 服务器预计出货价值从 200 亿美元上调至 250 亿美元，体现了关键 AI 服务器市场的需求持续。

国内公司

台积电 CEO：先进制程产能 " 不够、不够、还是不够 "，现有产能还差 3 倍。台积电 CEO 魏哲家透露，依照各家大客户的产品规划与成长预期来看，台积电现有产能大约还差 3 倍。他甚至笑称原本想穿着 "No more wafer" 字样的 T 恤上台领奖，暗示晶圆需求强劲到难以消化。

海外宏观

类比 " 阿波罗登月 "，特朗普正式签署 " 创世纪计划 "，汇聚美国资源，推动 AI 研究。美国总统特朗普指示美国能源部长 Chris Wright 创建并运营 " 美国科学与安全平台 "。该平台将汇集高性能计算资源、AI 建模分析框架、计算工具、特定领域基础模型以及数据集的安全访问权限。美国白宫将这一计划类比为 1960 年代将美国人送上月球的阿波罗计划，称其为阿波罗计划以来最大规模的美国科学资源调动。

" 五重冲击 " 齐袭！本轮比特币暴跌的逻辑，和过去完全不一样。德银认为，与以往主要由散户投机驱动的崩盘不同，比特币本轮调整下跌是由宏观经济逆风、美联储鹰派信号、监管进程停滞、机构资金外流，以及长期持有者获利了结这 " 五重冲击 " 共同作用的结果。这预示着比特币的投资逻辑发生转变，风险管理的重要性被提到了前所未有的高度。

央行开始 " 卖金 " 了吗？全球央行购金从 2021 年 450 吨激增至 2024 年 1089 吨，成为黄金主要需求引擎。尽管 2025 年俄罗斯等国因持仓超目标开始减持，但中国、印度等主要央行黄金储备占比仍显著低于 20% 基准线，全球央行黄金配置仍有 4.7 个百分点提升空间。

承认储能需求超预期，但高盛依旧 " 中期看跌 " 锂价。高盛表示，储能需求爆发正在改写锂市场短期供需格局，2026 年锂市场将呈现 " 前紧后松 " 格局：上半年价格维持在 11,000 美元 / 吨，下半年随着供应增速加快价格将回落至 9500 美元 / 吨。高盛维持中期看跌立场不变，预计 2027 年供应过剩将重新显现，届时除非生产商削减产能扩张计划，否则供应将较需求高出 18%。

海外公司

OpenAI 的 "AI 硬件 " 要来了！Altman：比 iPhone 更平和、更宁静。Altman 称，OpenAI 携手前苹果首席设计师 Jony Ive 打造的无屏 AI 设备预计将在两年内上市，是 " 超越 iPhone 的新体验 "。产品主打简约极致与氛围感，拒绝信息噪音，专注人本与智能，让 AI 陪伴以 " 山间湖畔 " 般的宁静。

马斯克开始用 Grok 替代员工了，最惨部门裁员 90%。马斯克持续推进 AI 替代人工战略，继 9 月裁撤 xAI 旗下超 500 人数据标注团队后，近期又大幅削减 X 公司内容安全团队规模，较收购初期百人团队已裁减近九成。此前，他在推文中表示，要在未来几周内彻底移除 X 启发式推荐算法，由 Grok 接手，通过阅读和观看全部内容来全自动匹配用户兴趣。同时，他通过 xAI 与 " 巨硬计划 " 加速布局 AI 自动化软件开发。

" 电商 Agent" ——庞大商业化潜力的 AI 应用正在 " 萌芽 "。AI 电商 Agent 正重塑消费入口：大摩预测 2030 年 Agent 电商规模将达 3850 亿美元，占美国电商总额 20%。当前 ChatGPT 等通用平台已展现强大商业转化力—— 36% 用户通过 AI 建议完成购买，阿里巴巴千问 APP 与 OpenAI 购物搜索的布局显示科技巨头正全力抢占从 " 对话 " 到 " 交易 " 的新流量入口。

行业 / 概念

1、太空算力：据无锡产权交易所公告，" 梁溪星座 " 项目公开招标，项目业主为无锡市星算科技有限公司，资金来自自筹，合同估算价 4.5 亿元。" 梁溪星座 " 项目，建设由 12 颗智算卫星组成的星座，所有卫星实现 3D 打印增材制造，搭载全球领先的 " 梁溪造 " 超级算力载荷，完成组网后总算力不低于 20P，内容涵盖梁溪星座的整体解决方案，包括卫星研制、运载发射、频率占用、测运控及运营服务等。

2、人工智能：阿里巴巴发布 2026 财年第二季度财报，当季实现营收 2478 亿元，其中云智能集团收入 398.2 亿元，均超出市场预期。阿里巴巴集团首席执行官吴泳铭表示，公司在 AI 技术和基础设施平台等领域大力战略投入，旺盛的 AI 需求推动云智能集团收入进一步加速，季度收入同比增长 34%，其中 AI 相关产品收入连续第九个季度实现三位数增长。此外，AI 收入在云外部商业化收入占比提升，客户管理收入同比增长 10%。过去 4 个季度，阿里在 AI+ 云基础设施的资本开支达 1,200 亿元人民币。

3、航天：国家航天局印发《国家航天局推进商业航天高质量安全发展行动计划（2025 — 2027 年）》，其中提出，完善商业航天发展投融资体制机制，设立国家商业航天发展基金，鼓励地方政府、金融机构、社会资本联合成立投资平台。扩大政府采购，推动商业运载火箭、商业卫星、商业发射场、商业测运控设施等商业能力参与国家航天任务，鼓励各级政府部门扩大商业航天服务采购。重点支持商业航天主体开发新技术、新产品，挖掘应用新场景等。

美国服务器

4、量子计算：据深圳新闻网，近日中国首个规模化专用光量子计算机制造工厂启幕仪式在深圳南山智城举行，标志着量子计算从实验室迈向产业化。该工厂总面积约 5000 平方米，集研发、制造、测试于一体，用于实现光量子计算机的工程化、标准化和规模化生产。

5、煤电：据中新网，世界首台套 630 ℃超超临界二次再热国家电力示范项目主设备于 2025 年 11 月 25 日在‌四川德阳正式下线发运，即将应用于‌山东郓城的大唐郓城国家电力示范项目，创下四项全球纪录：主蒸汽压力 35.5 兆帕、‌进汽温度 631 ℃、发电热效率超 50%、‌供电煤耗低至 256.28 克 / 千瓦时‌。

6、人工智能：上证报获悉，新加坡国家人工智能计划 ( AISG ) 正在进行一次重大战略调整，在其最新的东南亚语言大模型项目中，放弃了 Meta 模型，转向阿里巴巴的通义千问 Qwen 开源架构，标志着中国开源 AI 模型在全球影响力版图中的一次关键扩张。这一转变也凸显了阿里巴巴通义千问在全球开源 AI 领域的崛起。自 2023 年全面开源以来，阿里 Qwen 已经超越 Llama、DeepSeek 等模型，成为全球性能最强、应用最广泛的开源大模型。

7、人脸识别：11 月 25 日，华为在线上举行全场景新品发布会，正式发布了华为 Mate 80 系列手机。华为常务董事、产品投资委员会主任、终端 BG 董事长余承东在会上表示，华为 Mate80 系列全系支持 3D 人脸识别。据介绍，华为 Mate 80 系列全系标配 3D ToF 技术，实现金融级的支付安全，目前已支持 150 多个主流应用，可直接进行 3D 人脸登录或支付。该系列手机还可用华为账号一键登录关联 3D 人脸验证，兼顾便捷与安全。

8、数据要素： 国家数据局副局长陈荣辉 11 月 25 日表示，近期，国家数据局会同国务院国资委启动了国有企业数据资源开发利用试点工作，明确了 12 家中央企业为首批试点牵头单位，联合民营企业、科研院所、专业服务机构等共同承担试点任务。今年 7 月，国家数据局会同国务院国资委组织实施国有企业数据效能提升行动，并于近期组织开展首批试点工作。

今日要闻前瞻

美国 9 月耐用品订单。

美国上周首次申请失业救济人数。

美国 10 月新屋销售。

美联储公布经济状况褐皮书。

美国上周 EIA 原油库存变动。

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